核心观点:
   
收入端持续下滑,低基数致利润端转正
   
大商股份公布3Q2016季报,1-3Q累计营收同比下滑8.69%至216.14亿元,归属净利润同比增长1.94%至6.48亿,利润端转正主要由于去年同期计提莱卡门减值准备的低基数所致。分季度来看,3Q16单季营收同比下滑8.68%,自2Q14以来连续10个季度下滑;分业态看,百货业态3Q16单季营收同比下滑22.77%(上半年下滑7.09%),是营收下滑主要因素;超市/家电业态有所改善,3Q16单季营收大幅增长26.18%/20.77%。 3Q16综合毛利率同比上升0.59pp至21.41%,2Q15以来连续6个季度同比改善;销售+管理费用率同比上升0.6pp至16.57%,财务费用率微降0.03pp至0.01%。自营化、品类调整带来的毛利率提升被人工、租金及广宣等费用率快速上抵消。3Q16营业利润率/净利润率为3.31%/3%,较14年同期下滑1.58pp/1.68pp。
   
扩张收缩改善报表质量,高自持物业占比构筑价值底线
   
行业终端需求疲软大背景下,公司近两年扩张节奏大幅放缓,今年前三季度仅新开两家门店,长期资本支出同比下降52.8%至2.35亿,期末计息资产负债率自2015年末以来持续下降至8.1%,主动扩张放缓有望优化公司报表质量。
   
公司作为国内领先百货龙头,目前旗下已开业各类门店173家、建筑面积472万方,其中自有门店59家,建筑面积221万方。高自持物业构筑公司价值底线,考虑去年下半年低基数,全年维度业绩有望大幅改善。预计16-18年EPS=2.73/2.90/3.19元,维持“谨慎增持”评级。
   
风险提示
   
终端消费持续下行;电商分流持续;